Pénzügyi krízisről akkor beszélünk tágabb értelemben, ha a piac különböző részei közötti egyensúlytalansági állapot meghalad bizonyos szintet. A piacgazdaság körülményei között a válságoknak nemcsak negatív hatásaik vannak. Fontos szerepet játszanak a gazdaságpolitikai hibák kiküszöbölésében is, emellett végrehajtják az üzleti boomok során kialakult rossz forrásallokáció korrigálását.

A Nemzetközi Valutaalap (IMF) 2008-as adatai szerint a világon 1970 és 2007 között 124 bankrendszeri krízis, 208 valutakrízis és 53 állami küladósságkrízis zajlott le.

Fontos megjegyezni, hogy nem lehet minden krízist megelőzni, ugyanakkor a krízisek teljes kiküszöbölése nem mindig a legjobb megoldás. Az elmúlt két évszázad krízisei azt mutatják, hogy a krízis időszakában az értékpapírok, illetve az arany tőzsdei ára ellentétes irányban mozgott, éspedig az első jelentősen esett, míg a második jelentősen nőtt (1. grafikon).

A BIS adatai (2008) szerint az elmúlt tíz év során jelentős változások zajlottak le a világ pénzpiacain, ami a tranzakciók irányát, volumenét és ütemét illeti.

Az utóbbi tíz évben (BIS 2008) ugyanakkor változott a tranzakcionált valuták volumene is, jelentősen módosítva a dollárban és a frissen színre lépett euróban denominált mozgásokat. Ugyanakkor a BIS adatai (2008) rámutatnak arra a tényre is, hogy az elmúlt 25 évben lezajlott gazdasági válságok a világgazdaság potenciális növekedési üteménél magasabb gazdasági növekedési időszak után következtek be.

A jelenlegi hitelkrízis egy sor makro- és mikrogazdasági elem együttes hatásának kombinációja.

A hitelkrízis makrogazdasági okai:

Megtakarítások telítettsége – nagyobb hajlandóság a befektetésekre:

– olyan országok belépése a globális gazdaságba, ahol nagyon magas a megtakarítási ráta (Kína, Dél-Kelet Ázsia országai);

– a gazdagság és a jövedelmek globális újraelosztása a világ „erős termékeit” exportálók irányában, ahol magas a fogyasztási hajlandóság.

A rendelkezésre álló likviditás bősége:

– a központi bankok birtokában (FED, BOJ);

– a kőolaj-kitermelő és -exportáló országok bankjaiban, amelyek igyekeznek fékezni a valuták felértékelődését.

A likviditás-bőség következménye:

– alacsony kamatráták és csökkent volatilitás;

– magas hozamú aktívák (high yield assets) utáni „étvágy”;

– a kockázat alulértékelése.

A hitelkrízis mikrogazdasági okai elsősorban a hitelintézetek működésében keresendők: a biztonsági intézkedések elmulasztása, a hitelminősítés és a hitelkockázat alulértékelése.

Sokan felteszik a kérdést: az Egyesült Államok másodlagos jelzálogpiaci válsága (az ingatlanpiac) maga okozta-e a „vihart”, vagy annak következménye?

Az elemzések kimutatták, hogy többtényezős folyamatról van szó. Ebben szerepet játszott – egyebek mellett – az AEÁ hitelre és fogyasztásra alapozott gazdasági növekedési stratégiája hosszú távú fenntarthatóságának hiánya, a hatalmas, nem megfelelően szabályozott pénzpiac, a pénzügyi innovációk (köztük a derivatív termékek) használatának gyors növekedése („értékpapirosítás” mint egyre szélesebb körben használt pénzügyi technika), a magas tőkeáttétel a pénzügyi piac szereplői között, valamint a FED folyamatos kamatcsökkentő politikája (1–2,25 százalék 2001 és 2004 között), amely előbb a hitelezés expanziójához és az ingatlanpiaci „buborék”kialakulásához vezetett, majd pedig e piac megingását követően a hitelpiac beszűkülését eredményezte.

A korábbi krízisek vizsgálata arra a megállapításra vezet, hogy ami a bankrendszert illeti, a lejárt és kétes hitelek részarányának mutatója, a fiskális költségek a krízist követő ötödik év után kezdtek növekedni, a nemzeti össztermék növekedése a krízist követő három évben volt a legalacsonyabb szinten.

Mi figyelhető meg ma a világ piacain? Egyfelől fokozott egymásrautaltság (Lámfalussy, 2008) egyrészt a globalizált világ országai között (földrajzi egymásrautaltság), másrészt a kötvény- és részvénypiacok (piaci egymásrautaltság), valamint a pénzügyi szektor szegmensei között (szervezeti egymásrautaltság). Másfelől erőteljes verseny érvényesül az országhatárokat átlépő pénzügyi környezet és a közvetítők, valamint a közvetítők csoportjai között. A globalizáció olyan pénzügyi integrációt is jelent, amelynek következtében a tőke szabadon áramlik a globalizált világ országai között, de ennek egyik első feltétele a belső piac liberalizációja (dereguláció) a globalizált világ országaiban.

A pénzügyi közvetítők külső kitettségének növekedésére és az egyes országok külső kitettségére hatással voltak a kommunikációs és információs rendszerek forradalmi változásai, a pénzügyi innovációk, valamint a bankok mérlegen kívüli tevékenységei.

A központi bankok a hitelválság kezdete óta több tervet dolgoztak ki annak érdekében, hogy visszaállítsák a bizalmat a világ pénzügyi rendszereiben, és hogy minél inkább mérsékeljék a válság negatív hatásainak begyűrűzését a reálgazdaságba.

A lassú gazdasági növekedés és magas infláció időszakában a gazdasági döntéshozók nehéz döntések előtt állnak a pénzügyi rendszerek stabilizálása és a reálgazdaságok megsegítése közötti egyensúly kialakításában, amikor a világ fejlett országainak gazdasági növekedési üteme csökkenést vagy recessziót mutat.

A válság okai közé sorolják a kockázati tényezők értékelésével összefüggő mulasztásokat:

a) a piacok és a pénzügyi intézetek mindenütt masszívan alulértékelték a kockázatot, nem biztosították a műveletek átláthatóságát;

b) nem szabályozták kellőképpen a kockázatértékelés matematikai paramétereit, hogy azok alkalmasak legyenek a bizonyos/bizonytalan típusú összefüggések számszerűsítésére abban az időszakban is, amikor a piac nem működik megfelelően (vagyis válság idején);

c) felhalmozódtak az alulértékelt, nem megfelelően mért kockázatok;

d) a piaci közvetítők között hiányzott a kockázatelosztás áttekinthetősége.

 

Az Európai Unió és Amerikai Egyesült Államok mentőcsomagja két nagy pillérre támaszkodik. Egyrészt szigorúbb szabályozási és felügyeleti rendszer bevezetését irányozza elő a pénzügyi piacokon, másrészt olyan nemzeti gazdaságpolitika alkalmazását, amely serkenti a gazdasági növekedést.

Az előrejelzések szerint lassulni fog a fejlődő és a frissen csatlakozott kelet-közép- európai országok gazdasági növekedése is, de várhatóan ugyancsak ezen országok gazdaságának növekedése lesz a továbbiakban a világgazdasági növekedés beindulásának forrása.

Az IMF prognózisa szerint 2009-ben ezek az országok átlag 6,1 százalékos gazdasági növekedést fognak elérni, míg a fejlett országok < 0 vagy maximum 0,5 százalékot. Valójában a világ gazdasági növekedése 2009-ben teljes egészében ezen országoknak lesz köszönhető – a jövőt illetően Kína látszik a legnagyobb nyertesnek (mint a világ első exportőre), mivel a nemzeti össztermék tekintetében a maga hétezer milliárd dollárjával már 2007-ben a második helyen állt.

 

A globális kockázatvállalási hajlandóság visszaesése, a likviditás szűkülése elkerülhetetlenül maga után vonja a román gazdaság külső finanszírozási forrásainak további csökkenését (a gazdasági szereplőknek szűkebbre kell zárniuk a kiadások és a jövedelmek közötti rést).

Miután számottevően lelassult az ország legfontosabb külkereskedelmi partnereinek növekedése is, a külföldi és a belföldi kereslet korrekciója párhuzamosan zajlik.

A Román Nemzeti Bank (RNB) döntései az adott helyzetben elsősorban az árak stabilitásának fenntartására irányultak, de emellett azt is célozták, hogy megőrződjék a pénzügyi közvetítőrendszer szilárdsága, fékezni lehessen a tőkekiáramlást és a leértékelési várakozások további erősödését, valamint kivédeni a lej elleni spekulációkat. 

A krízis több úton terjed. Érezteti hatását a kereskedelemben (lelassul az export növekedése), a pénzügyi rendszer dinamikájában (nehézségek támadnak a külföldi finanszírozás terén), az országba vetett bizalom mértékében (és ezen keresztül a befektetők viselkedésében), az árfolyam változásában (leértékelődik a lej), valamint a vagyoni mérlegek állapotában (az aktívák értékének alakulása).

A pénzügyi turbulenciák hatása a következőképpen ábrázolható (2. grafikon):

 

A jelenlegi nemzetközi pénzügyi válság korlátozott hatással van a román gazdaságra. Ennek okai elsősorban az alábbi tényezőkben keresendők:

– mivel a pénzügyi közvetítés viszonylag alacsony szintű (a nemzeti össztermék mintegy 40 százaléka), ezért hatása is mérsékelt a gazdasági növekedés csökkenésére;

– ugyancsak alacsony szinten mozog a kivitel és a nemzeti össztermék aránya;

– magas szinten áll a kötelező tartalékráta (18 százalék lej/40 százalék valutatartalékolási kötelezettség), ami lehetőséget teremt a fokozatos csökkentésre, a bankrendszer likviditásigényének figyelembevételével;

– a külföldi finanszírozás csökkenése kompenzálható a belső hitelezés növelésével; a megtakarítások erősítése lehetővé teszi lejben denominált hitelek folyósítását az üzleti ciklusokhoz igazodva;

– a banki portfoliók megfelelő minőségűek, a nem performáns hitelek mennyisége alacsony, a hitelintézetek fizetési képessége szilárd;

– az ellenőrzött szabad lebegtetés árfolyampolitikája módot ad a kívülről érkező sokkok hatásának a nominális változókon (árfolyam) keresztül történő levezetésére;

– az ország energiamérlege viszonylag stabil egyensúlyban van.

Vannak azonban a román gazdaságnak érzékeny pontjai is:

– a hangsúlyozottan volatilis árfolyam a külföldi pénzügyi befektetők kockázatelutasításával együtt károsan hat a KKE nemzeti valutáira;

– a külföldi finanszírozás költségeinek növekedése és volumenének csökkenése maga után vonja a valutában nyújtott hitelek csökkenését;

– a külföldi tőke kimenekíti a nyereségeket;

– az EU-országok gazdasági növekedésének lassulásával mérséklődik a kivitel növekedése is (és persze az importé szintén);

– növekvő hitelezési költségek az ország szuverén adósságának szigorú lepontozásából eredően (CDS, credit default swap);

– mivel a román állam hitelkockázati felára alapvetően a szuverén román CDS-piacon dől el, a román hitelkockázatra vonatkozó új információk először a CDS-szpredekbe épülnek be;

– veszélyt jelent a lakosság, a kis- és középvállalkozások valutakitettsége, ami abból ered, hogy fedezetlen a más pénznemben felvett hitelekkel, e valuták árfolyam-ingadozásával járó kockázat.

A román gazdaság jelenlegi állapotában különös figyelmet kell fordítani a folyó fizetési mérleg deficitjének gyors csökkenésére (a 2008. október–december közötti mintegy 2,3 százalékos csökkenés a GDP 12,1 százalékának felel meg, ami a 2007 évvégi helyzethez viszonyítva 1,4%-os éves csökkenést jelent), ha ez a gyors ütemű csökkenési trend továbbra is megmarad, akkor nagy a veszélye a gazdaság úgynevezett „kemény földetérés” („hard lending”) korrekciójának. Ha figyelembe vesszük az államháztartás 2008-as deficitjének növekedését (a GDP 5,4 százaléka az előző évi 2,5 százalékkal szemben), akkor azt mondhatjuk, hogy a válság hatására a reálgazdaság csökkenési trendje már a múlt év végén elkezdődött.

A gazdasági növekedés negatív irányú elmozdulása 2009-ben, illetve a munkanélküliségi ráta várhatóan további növekedése rövid távon még nem növeli – a fogyasztás csökkenésén keresztül – az inflációt, a lej leértékelődésének az elmúlt időszakban tapasztalt folyamata ugyanis ezzel ellentétes hatást fejt ki.

Ami a román bankszektort illeti, a következők állapíthatók meg róla:

– a Romániában működő bankok portfoliójában nem találhatóak „toxikus” aktívák;

–a román bankrendszer kellőképpen tőkésített, de ez nem véd meg a bankközi likviditás konjunkturális hiányától;

– a bankok kötelező tartalékrátája a központi banknál az EU 27 országa közül nálunk a legmagasabb (18/40 a lej/deviza arány a passzívákra);

– a román bankrendszeri felügyelet a kilencvenes évek bankcsődjei miatt sokkal szigorúbb, mint másutt, így kivédte a pénzügyi turbulenciák közvetlen hatását.

A globális egyensúlyvesztés csakis globális megoldásokkal orvosolható. A monetáris politikai intézkedések elégtelenek, éppen ezért felmerül az előállott helyzet egységes makrogazdasági keretben való kezelésének, a gazdasági és pénzügyi folyamatok hatékonyabb nemzetközi felügyeletének szükségessége. Érvényes ez a Nemzetközi Valutaalap tevékenységére is, amelynek a jövőben nagyobb szerepet kell vállalnia a krízisek előrejelzésében és megelőzésében.

Ebben a keretben természetesen szükség van a román gazdaság változásainak folyamatos nyomon követésére és értékelésére annak érdekében, hogy lehetőleg elejét vegyük az olyan kockázatoknak, amelyek a hitelminősítő intézetek és a nemzetközi elemzők részéről érhetnek bennünket (elsietett általánosítások). Arra is gondot kell fordítanunk, hogy az Európai Unió szintjén kidolgozott megoldásokat a térség sajátosságainak megfelelően alkalmazzuk.

A józan és elfogulatlan makrogazdasági diagnózis arra int, hogy a válság kezelése során kerülni kell az olyan intézkedéseket, amelyek kockázatos módon élénkítenék a belső keresletet.

A makrogazdasági egyensúly visszaállítása érdekében koherensen össze kell hangolni a gazdasági politikákat, hogy ezáltal el lehessen kerülni a folyó fizetési mérleg rendezetlen csökkenését.

A válságból való kilábalás kapcsán a világ gazdasági szakemberei jelenleg nagyjából három megközelítési módot tartanak szem előtt. Ezek mindegyike célként kezeli a világgazdaság növekedését, a kormányzati költségek csökkentését és az ily módon felszabaduló összegek munkahelyteremtésre történő fordítását a hatékonyan működő piac feltételei között.

A megvalósítás tekintetében a három körvonalazódó irányzat fő alapelvei a következők:

1. A gazdasági növekedéshez szükséges intézkedéseket az állam kezdeményezi, függetlenül a költségvetési deficit nagyságától (új-keynesiánus modell).

2. Fiskális ösztönzőkkel – például adócsökkentéssel – előmozdítani a gazdasági növekedést.

3. A liberális elgondolás szerint a piacra kell bízni a megbomlott egyensúly helyreállítását, de új felügyeleti rendszert kell bevezetni, szabályozni és felvigyázni a piacokat.

Bármelyik irányzatot nézzük, céljuk közös: a minimálisra szűkíteni a krízis további terjedését és elmélyülését, visszafogni a reálgazdaságra gyakorolt hatásait, fékezni a munkanélküliség növekedését, a szükséges szerkezeti változásokkal elérni a gazdasági növekedés mielőbbi beindulását.